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標題: 债券型基金的巨赎劫难台湾14年前这样走过 [打印本頁]

作者: admin 時間: 2020-7-28 16:43
標題: 债券型基金的巨赎劫难台湾14年前这样走过
债券型基金的成长汗青上并不是没有暴发过紧张的活动性危机，2004年，台湾债券市场产生公司债违约，进而激发市场兜售，浩繁债券型基金净值下跌，致使活动性危机。这次事务对台湾投信投顾业也发生了首要影响，更反应出了轻忽信誉危害、利率危害、刻日错配、活动性办理不到位的紧张后果。回首台湾债券型基金活动性危机的始末，海内机构理当引觉得戒，落实主体责任，增强投资者布局与组合股产活动性的匹配办理，创建完美巨额赎回危害管控办法，做牢做实活动性危害办理东西利用机制。

1、事务布景：

五年内范围翻四倍的债券型基金

2000年后，台湾债券型基金范围成长敏捷，据台湾投信投顾（雷同大陆的基金业协会）公会数据显示，债券型基金范围从2000年的8384亿元新台币（五十一款债券型基金），至2004年5月尾范围已到达24,359亿新台币的汗青新高记载，足足发展3.79倍。台湾投信投顾业这时代共刊行逾450只基金，数目仅90只的债券型基金却占了投信投顾业总办理资产范围的近八成。拜见下图一：台湾投顾投信业办理资产总范围及债券型基金占比。

图一：台湾投顾投信业办理资产总范围及债券型基金占比（单元：新台币亿元）

台湾债券型基金范围在昔时发展如斯快速自有其布景身分。其一，2004年时辰台湾的债券型基金是一种很特别的产物，连系了货泉型的高活动性（T日赎回，T+1日便可付款）和高于定存的收益率这两重上风，加之又不配息，无课税疑虑，让债券型基金具有了获得逾额收益率的可能，成为台湾投顾投信业主流的产物。拜见下表一：台湾2004年5月尾投顾投信业办理资产种别环境。

表一：台湾2004年5月尾投顾投信业办理资产种别环境（单元：新台币亿元）

其二，互联网泡沫后，美联储为避免美国经济阑珊和实现经济软着陆，从2001年1月起头降息，联邦基金利率从6.5％降低到2002年6月的1.0％。同期，台湾央举动刺激经济，从2000年末起头紧跟美国货泉政策，延续降息15次，台湾央行重贴现率从2000年末的4.9％最降低到1.375％，金融隔夜拆借加权均匀利率从4.73％降低到1.06％。

2000年以来的台湾市场利率逐年低落，使得投资于保持Libor的反浮动债券基金其成为低利率期间的骄子。

图二：美国及台湾2000-2004年利率走势

其三，台湾市场在2000年到2004年，收益率曲线峻峭。2001年末，台湾90天贸易本票利率（CP）为2.38％，10年期国债利率为3.81％，长短时间利差大，收益率曲线峻峭，使得金融机构借短投长成为可能。

图三：台湾长短时间利率与利差

注：长短时间利差=10年期公债殖利率-金融业隔夜拆借利率

2、债券型基金的产物立异：布局式债券

布局式债券（Structured Note）系由刊行或包管机构将固定收益商品（如定存、债券等）与衍素性商品（如远期左券、选择权、期货或互换合约等）组合而成后所刊行的债券。依衍素性商品标的分歧，可概分为股价、利率、汇率、指数、商品、信誉、基金等类型；依本息报答分歧，可区别为保本保息、保本不保息、保息不保本及不保本不保息等类型。透过投资布局式债券，可以使投资具多样性与弹性，且因投资范畴遍及，供给资产分离危害结果。

这里所指的布局式债券是保持Libor的反浮动利率债（注：反浮动利率债指该刊行债券的票面利率设定为固定利率减去某一指标利率，且在设计上是和现行市场利率呈反向变更，好比当市场利率走低，投资人的收益率越高），以是2004年前利率下滑时，因布局式债券利率固定保持在必定机制下，得以广受市场接待，2004年时，台湾债券型基金为提高收益率，大量持有此类的产物。但当利率反转上升，持有布局式债券的基金利钱收入会低落、基金净值会降低，可能致使投资人大量赎回。

3、事务简述：结合投信事务

2004年6月下旬，台湾债券市场上刊行的博达公司债违约、同年7月呈现卫道可转换公司债违约，激发台湾债券市场纷繁兜售其他数家了偿能力有疑虑的公司债，致使浩繁债券型基金的净值下跌；同时，台湾部门投信合谋，把持调理债券型基金产物的净值，使得投资人其实不清晰本身买的基金已大跌。

结合投信在那时则是在外资股东澳洲麦格理银行的请求下，夸大丧失由基金受益人自行承当，故而大幅下调旗下三只基金的净值，调降幅度别离为3.47％、0.97％及2.97％，引爆总体债券型基金市场的发急性赎回潮（投资人一晚上之间丧失两年的收益），从而致使台湾债券型基金范围在短短几天内，就失血约两千亿元，构成债券型基金活动性危害（以下图：台湾债券型基金办理资产范围走势），也激发久长以来暗藏在债券型基金「挂帐」、「作价」（挂账系指将不实之事填制管帐凭证，记入账册；作价系指把持债券交易代价）的问题，并震动布局式债券所发生的娛樂城ptt,利任性危害。

图四：台湾债券型基金办理资产范围走势

注:2006年12月债券型基金范围大幅降低和台湾羁系部分鼎新债券型基金分类方法有关

彼时，结合投信事务影响庞大，甚至扭转台湾全部投信投顾业产物布局和财产款式。结合投信事务暴发的缘由环环相扣，大要缘由有五个：

其一，轻忽利率危害。债券代价走势与利率呈反向瓜葛，比方今朝市场利率渐渐走扬，债券代价是以下滑。利率一旦颠簸即可能造成基金净资产价值颠簸，影响投资收益。2004年台湾的债券型基金投资过量低活动性且连动美元利率（6M LIBOR）的布局式债券，美联储调升联邦基金利率，指导美元短时间利率上扬，致使该种布局式债券代价下跌、因其活动性低，如因投资人大量赎回而被迫出售，即会发生重大吃亏，激发投资人发急，甚而市场呈现体系性危害。

其二，债券市场活动性不足。台湾债券市场买卖缺少活动性，即便是当局公债仍有变现不容易的危害；当市场行情欠安时，短时间间可能没法以公道代价出售。

其三，刻日错配、活动性办理不到位。因为台湾市场曾持久处于利率下滑的情况，致使债券型基金大量投资于持久的债券，通过时限错配提高收益率，同时又容许投资人可申请隔天赎回。

其四，基金净值计较缺少客观性。2004年台湾的债券型基金投资的资产，如平凡公司债、金融债及布局式债券，并无每日依公平价值评估，并且基金净值又由投信公司本身计较，没有羁系机谈判第三方机构自力计较，致使结合投信事务中，投信公司把持基金净值，赐与投资者产物“只涨不跌”的印象。

其五，信誉债即便有担保，仍可能呈现刊行主体及担保方同时因公司治理或财政问题使得本息没法得到了偿的危害，也就是踩雷。2004年时台湾投信已设置装备摆设有债券钻研员，但仿照照旧没有有用防止踩雷。

4、结合投信近視雷射,事务后，

台湾金融羁系的办法

结合投信事务后，台湾金融羁系部分金管会建立了“改良债券型基金活动性专案小组”，卖力此事务的处置和债券型基金的鼎新，并着手点窜《债券型基金办理法子》。为防止信誉危害和活动性危机引爆金融业体系性危害，时任金管会委员李贤源以行政引导的方法，倔强提出三大处置原则：一是依法打点；二是不成让受益人（投资者）吃亏；第三是若是有吃亏，由投信公司及其股东承当。

处置活动性危机方面，台湾金融羁系部分请求：（1）铺开证券投资信任奇迹基金巨额受益凭证买回的资历，使得证券投资信任基金可以或许以资产为担保向金融机构打点告贷，并以付出买回价金缺口为限。于前开告贷时代，基金受益人申请买回应付出2％之买回用度予基金，以低落赎回潮。（2）请求投信公司应与中华邮政公司或其他金融机构创建得以基金所持有的债券，用市场代价承作债券附前提买卖的告急资金调剂机制，以便因应基金之活动性必要。

事火线面，羁系部分修订《证券投资信任基金资产价值之计较尺度》，将平凡公司债之估值修订为当日成交笔数达二笔以上，成交金额达五万万元以上，该买卖代价方得作为基金资产估值的根据。同时，台湾羁系部分请求钻研债券型基金净资产价值（NAV）交由保管机构或外部第三方计较的可行性，用来保障基金评价尺度的客观。

事中方面，投信投顾公会制订了《债券型基金指针利率及参考代价之自律规范》，该自律规范决议债券代价之公道区间，以柜买中间公债利率曲线图为基准，成交价低于公债利率曲线者为异样，并将按期反省施行成效。同时，制订了《债券型基金交易公司债自律规范功课要点》，请求投信公司若有投资的债券型基金买卖债券利率低于公债利率之异样情景者，应向投信公会申报阐明。

过后方面，结合投信事务后，台湾羁系部分参考美国履历，对债券型基金进一步细分，按照投资方针性子（如公债、公司债）或是基金投资方针（如踊跃、收益）分类，而非犹如此前把债券型基金分类为有买回限定及无买回限定，并在细分根本以后对其举行分类羁系，以下表二:

表二：美国ICI对债券型基金分类

数据源：ICI，A Guide to Bond Mutual Funds

自律羁系方面，台湾羁系部分划定债券型基金应每周颁布基金的投资组合及每个月颁布基金投资公司债明细等信息，同时划定债券型基金应揭穿其赢利来历信息，并区别净利钱收入及本钱利得（含已实现及未实现本钱损益），以供投资者领会赢利来历内容及其公道性和可能危害。

别的，台湾羁系部分也鼓动勉励金融机构刊行CBO，以资产证券化的方法处理布局式债券，投信刊行CBO的详细做法是基于「以好债券救坏债券」的道理，分为以下两种：第一种方法是投信一次出售好债与坏债，想法提高坏债的活动性；卖出时，同时有好债券的赢利与坏债券的吃亏进帐，使帐上不呈现吃亏，属于较常见的伎俩。第二种方法例是卖出坏债时，同时买下「先盈后亏」的避险商品，让卖出坏债时帐上可以显现损益两平，以后再逐年吸取避险商品带来的吃亏，也就是说延后吃亏的时点。至于前述「先盈后亏」的避险商品则是将吃亏设计成另外一种次顺位券，金控母公司（备注：台湾金融机构以金控模式为主）先吃下让投信公司的帐上赢利，吃亏则由母公司吸取。

5、结合投信事务对

“台湾投信投顾业”的影响

（一）债券型基金对基金业营收的首要性大幅低落

结合投信刊行的“结合双盈债券基金”于2004年净值下跌到0.3684元，合计丧失为1.1969亿新台币。结合投信旗下三款债券型基金由羁系和谐后交给富邦投信接收、两款债券型基金交给日盛投信接收，而结合投信本身于2004年将全数股权让渡给建华金融控股公司，并改名为建华投信。

于此同时，结合投信事务后，一方面投资者对债券型基金心存惧怕，另外一方面降血壓藥,台湾投信也起头多元化扩大产物布局，债券型基金的比重急剧降低，以下图五左为2004年7月台湾投信投顾业产物办理资产范围散布、图五右为2018年8月台湾投顾投信业产物办理资产范围散布所示：

图五：台湾投顾投信业产物办理资产范围散布图

（二）本土资产办理机构大溃退

2004年的结合投信事务波及所有台湾的投信公司，影响了全部行业在公众心目中的形象，为以后台湾开放境内资产办理市场后，本土机构大溃退埋下伏笔。跟着2006年台湾羁系机构开放了所谓的境外基金总代办署理，海外知名资产办理机构带着品牌知名度、稳健的报答、成熟的投研法子论和模子、丰硕的产物线，在台湾的贩卖无往晦气。2006年今后，台湾全部基金办理行业显现了本土跟海外基金很大的一个分流，海外的基金势头很猛，台湾本土基金公司注册的产物这几年则延续往下。

图六：台湾本土及海外基金公司办理资产范围走势

注：“民国”96年为2007年

（三）锒铛入狱：浩繁金融业高管被判刑

结合投信事务后，一些台湾知名金融从业职员也是以锒铛入狱，好比金鼎投信张平沼、陈淑珠和元大证券开创人马志玲伉俪等等；台湾金融业传怪杰物宝来投信开创人白文正自尽。

以元大证券马志玲伉俪为例，据台湾最高法院消息稿，元大金控前掌门人马志玲、元京证券董事长杜丽庄伉俪被诉在2005年刻日，明知金管会为因应那时金融界产生之结合投信事务，订颁布局式债券丧失，须由该特许奇迹之投信公司股东承当，不成让基金投资人受损，其出清必需正当之政策指令，马家伉俪却因旗下元大投信公司，具有高达快要二百七十亿元之布局式债券，一旦出清，将吃亏十余亿元，乃隐瞒此情，违反忠厚义务，操纵其等占股比例只有8.68％之元京证券，使不知详情之董事会决定经由过程向其等占股多达55.60％的元大投信采办股权，使元京证券从本来持股20.72％，增至83.19％，进而依后者比例，分摊元大投信之吃亏，此间尚以旗下腾达投信公司作为承转脚色，举行RS（附前提卖回）买卖，掩人线人，终因金管会营业查抄，发明不平常，始将多摊之4.44亿余元吃亏移回元京证券。

案经金管会移送侦办，查察官以涉犯证券买卖法之加剧背约等罪嫌提起公诉，第一审裁决马家伉俪各7年6月，上诉后，第二审就此中部门认定查察官举证不足，其他部门仍判处各7年4月。而与其等配合犯法之元京证券董事林明义、债券部副总司理吴丽敏，别离为4年6月、4年。

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